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        				期貨套利在國外期貨市場有著非常廣泛的運(yùn)用，我們從投資者、期貨公司、期貨套利的相關(guān)交易制度和期貨市場監(jiān)管四個(gè)層面來介紹和借鑒國外成熟期貨市場的制度和規(guī)則。 
一、國外期貨市場投資主體借鑒

與大量個(gè)人投資者充斥于內(nèi)的中國期貨市場不同，成熟的期貨市場中以商業(yè)基金和對沖基金為代表的期貨投資基金構(gòu)成了期貨投資的主要力量。廣義上的期貨投資基金在國外通常被稱為管理期貨，指的是由專業(yè)的基金經(jīng)理所組成的一個(gè)行業(yè)，這些基金經(jīng)理被稱為商品交易顧問CTA。他們以全球期貨和期權(quán)市場作為投資媒介，向那些想要參與“商品”市場的投資者提供專業(yè)的資金管理，交易對象包括實(shí)物商品和金融產(chǎn)品的期貨、遠(yuǎn)期、期權(quán)合約。狹義上的期貨投資基金主要是指公募期貨基金，是一種用于期貨專業(yè)投資的新型基金，其具體運(yùn)作與共同基金相類似。
期貨投機(jī)基金的存在不僅為廣大中小投資者提供了間接入市的機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)了期貨市場的專家理財(cái)，而且避免了投資者直接承擔(dān)期貨市場的高風(fēng)險(xiǎn)。國外期貨市場中基金持倉的狀況也是市場主體資金動(dòng)向的方向標(biāo)，CFTC所公布的持倉報(bào)告中對沖基金的多空頭寸、商業(yè)基金的多空頭寸和套利頭寸是廣大投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。

二、國外期貨公司經(jīng)營模式

美國是期貨市場和期貨行業(yè)發(fā)展最為成熟的國家，其期貨行業(yè)結(jié)構(gòu)在原發(fā)型期貨市場中最具代表性。美國《商品交易法》將其期貨市場的中介機(jī)構(gòu)劃分為代理業(yè)務(wù)型、客戶開發(fā)型以及管理服務(wù)型三大類。
代理業(yè)務(wù)型的中介機(jī)構(gòu)。主要是期貨傭金商FCM、場內(nèi)經(jīng)紀(jì)商FB以及場內(nèi)交易商FT。FCM是各種期貨經(jīng)紀(jì)中介的核心，從其功能來看，與我國的期貨經(jīng)紀(jì)公司類似。
客戶開發(fā)型的中介機(jī)構(gòu)。主要有介紹經(jīng)紀(jì)商IB和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)聯(lián)系人APIB，既可以是機(jī)構(gòu)也可以是個(gè)人，但一般都以機(jī)構(gòu)的形式存在?？梢蚤_發(fā)客戶或接受期貨期權(quán)指令，但不能接受客戶的資金，且必須通過FCM進(jìn)行結(jié)算。
管理服務(wù)型的中介機(jī)構(gòu)。主要包括商品基金經(jīng)理CPO、商品交易顧問CTA等。CPO是指向個(gè)人籌集資金組成基金，然后利用這個(gè)基金在期貨市場上從事投機(jī)業(yè)，以圖獲利的個(gè)人或組織。

三、國外期貨市場套利交易制度

（一）芝加哥期貨交易所（CBOT）交易發(fā)展及制度創(chuàng)新
CBOT是全球最大期貨交易所之一，是世界農(nóng)產(chǎn)品期貨交易中心，其中玉米、大豆、小麥等期貨品種是國際貿(mào)易的定價(jià)基準(zhǔn)。經(jīng)過多年的發(fā)展，芝加哥期貨交易所的交易制度不斷創(chuàng)新，具體有：
1．保證金制度。
CBOT按凈持倉收取保證金，在限倉制度上只對客戶限倉并相對寬松而不對期貨公司代理部分限倉。而且套利保證金通常用SPAN計(jì)算出來，例如，目前CBOT跨年度作物小麥期貨合約套利保證金為正常保證金的36％左右，相當(dāng)于小麥合約價(jià)值的1.96％。
2．在漲跌停板制度上。
CBOT農(nóng)產(chǎn)品期貨實(shí)行漲跌停板制度（CBOT的國債期貨合約沒有設(shè)立漲跌停板），但在進(jìn)入交割月時(shí)放開漲跌停板并不事先增收保證金。
3．交割制度。
CBOT根據(jù)現(xiàn)貨市場運(yùn)行規(guī)律的變化，對玉米期貨和大豆期貨實(shí)行船運(yùn)憑證交割，對豆粕期貨的交割地點(diǎn)實(shí)行以廠代庫交割，在農(nóng)產(chǎn)品期貨交割方式上實(shí)行期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨交割和滾動(dòng)交割。
（二）倫敦金屬交易所（LME）市場
1．交易方式。
LME除采用傳統(tǒng)的交易方式外，往往把不同的交易方式結(jié)合起來組成新的交易方式，供投資者選擇，以利于投資者交易。最主要的有三種：①把不同的期貨品種或者不同的期貨合約相結(jié)合；②把期貨和現(xiàn)貨相結(jié)合；③把固定的期貨合約與客戶的特殊要求相結(jié)合。
2．套利交易下單。
（1）跨期套利。
LME市場中跨期套利可以采用三種形式進(jìn)行：①絕對價(jià)位的跨期套利。交易者下達(dá)的同一個(gè)交易指令中，買入和賣出合約的數(shù)量相等，買入的近期月份合約價(jià)格低于賣出的遠(yuǎn)期月份合約價(jià)格，這種指令是一個(gè)組合指令，只有當(dāng)買入和賣出價(jià)格和數(shù)量同時(shí)達(dá)到指令要求時(shí)，才能成交。這種跨期套利的成交量很大。②相對價(jià)位的跨期套利。只下達(dá)買入和賣出合約的月份，以及兩個(gè)月份之間的價(jià)差，成交后，交易者才知道成交的買單和賣單的絕對價(jià)格。③在不同時(shí)間成交的跨期套利。交易者選擇合適的價(jià)格在一個(gè)合約月份上建立頭寸，隨后，在不同的時(shí)間，在另一個(gè)合約月份上建立相反頭寸，從而形成跨期套利。結(jié)算公司對跨期套利交易大幅度降低保證金。
（2）期現(xiàn)套利。
在LME市場中期現(xiàn)套利被視為基差交易進(jìn)行管理?；罱灰资侵附灰椎囊环剑ˋ）賣出交易所批準(zhǔn)的基差交易的現(xiàn)貨品種（A現(xiàn)貨），同時(shí)買入交易所批準(zhǔn)的基差交易的相應(yīng)數(shù)量的期貨品種（A期貨）；與此同時(shí)，基差交易的另一方（B）買入交易所批準(zhǔn)的基差交易的現(xiàn)貨品種（B現(xiàn)貨），同時(shí)賣出交易所批準(zhǔn)的基差交易的相應(yīng)數(shù)量的期貨品種（B期貨）。基差交易使期貨市場的利用者同時(shí)利用期貨合約和相對應(yīng)的現(xiàn)貨商品。
（3）組合策略交易。
組合策略交易是指把不同的期貨合約同時(shí)組合在一起進(jìn)行交易的交易方式。一般而言，組合策略交易的組合是由交易所設(shè)計(jì)或認(rèn)可的。由于涉及到交易手續(xù)費(fèi)的減免，因此，所有的組合交易必須在一個(gè)單一的賬戶中進(jìn)行，不允許把其他客戶的業(yè)務(wù)與該客戶的業(yè)務(wù)摻和在一起，成為組合策略交易。組合策略交易的存在減少了跨品種套利，以及期貨與期權(quán)組合套利的成本。
3．漲停板制度。
英國三家期貨交易所中沒有價(jià)幅限制。英國市場人士認(rèn)為，價(jià)幅限制有很大弊端，如果實(shí)行了價(jià)幅限制，當(dāng)價(jià)格達(dá)到漲停板時(shí)，本打算進(jìn)場交易的賣方會(huì)等待下一個(gè)交易日價(jià)格繼續(xù)向上漲，從而放棄進(jìn)場買入的計(jì)劃，人為造成期貨市場買方和賣方力量失衡時(shí)間的延長，市場風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步增加。
4．限倉制度。
英國三家期貨交易所中沒有頭寸限制，英國的市場監(jiān)管者認(rèn)為，投資者之間的經(jīng)濟(jì)實(shí)力存在很大差別。如果對所有的交易者實(shí)行相同的頭寸限制，或者頭寸限制的差別很小，則不利于真正需要利用期貨市場進(jìn)行投資的機(jī)構(gòu)參與，實(shí)際上部分剝奪了他們根據(jù)自身需求，利用期貨市場的權(quán)利。
5．信息披露制度。
英國三家期貨交易所中LIFFE和IPE除了公布成交價(jià)格和空盤量信息外，基本不公布其他交易信息。LME受住友銀行事件的影響，在主管當(dāng)局英國金融服務(wù)局的要求下，提出并實(shí)施了提高市場透明度的大戶信息披露制度。但是，披露的大戶信息也僅限于，在一定百分比以上，持有不同檔次期貨頭寸或者倉單的大戶數(shù)量，以及他們持有的期貨頭寸或者倉單的總量，既不公布持有頭寸的大戶公司的名稱，也不公布倉單的分布情況。
6．套利交易保證金優(yōu)惠。
英國的結(jié)算公司不僅對跨期套利交易大幅度降低保證金，而且對跨月和跨商品套利交易大幅度減收保證金。一般約為凈頭寸保證金的1/4到1/2。品種不同，風(fēng)險(xiǎn)大小不同，降低的幅度也不同。例如，在LIFFE市場中可跨月套利的保證金僅為“凈頭寸保證金”的27％，而白糖為42％。小麥與大麥跨商品套利的保證金為“凈頭寸保證金”的50％。

四、國外期貨市場監(jiān)管模式借鑒

（一）美國期貨市場的三級監(jiān)管模式
1974年以前，美國期貨市場都由交易所自我管理，交易所通過執(zhí)行各種規(guī)則和發(fā)揮理事會(huì)、專業(yè)委員會(huì)及各職能部門的作用，有效實(shí)施自我管理。20世紀(jì)70年代期貨交易品種擴(kuò)大到金融產(chǎn)品后，形成了以交易所、全美期貨業(yè)協(xié)會(huì)（NFA）以及美國商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）為主體的三層監(jiān)管架構(gòu)。相比之下，目前我國基本還是以交易所和證監(jiān)會(huì)構(gòu)成的兩級監(jiān)管體系，這一點(diǎn)和英國的監(jiān)管架構(gòu)十分類似。
CFTC所起到的作用可以簡單理解為事前監(jiān)管、事中監(jiān)管以及事后監(jiān)管。所謂事前就是指對期貨品種合約設(shè)計(jì)做出相應(yīng)的要求，從合約設(shè)計(jì)上堵上漏洞，避免那些容易受到市場操縱的品種上市；事中監(jiān)管也就是CFTC日常承擔(dān)的主要職責(zé)，就是通過技術(shù)手段和稽查手段對期貨市場進(jìn)行動(dòng)態(tài)持續(xù)的監(jiān)控，及時(shí)發(fā)現(xiàn)問題；事后監(jiān)管就是對市場違規(guī)或者違法行為采取相應(yīng)懲罰措施。
美國期貨市場的第二層監(jiān)管主體就是NFA，根據(jù)NFA網(wǎng)站上的定義，NFA在市場監(jiān)管方面所扮演的角色就是確?？蛻舻玫焦?，維護(hù)市場秩序。
期貨市場風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的最后一層就是期貨交易所。作為自律性的監(jiān)管組織，期貨交易所在市場風(fēng)險(xiǎn)控制方面起著極為重要的作用。由于美國期貨交易所大多采用會(huì)員制，近期一些交易所也在考慮進(jìn)行股份化，因此交易所自身也希望能夠維持良好的市場秩序，保證市場公開公正透明地運(yùn)行，從而吸引更多投資者參與，增加市場的流動(dòng)性。
（二）英國期貨市場的兩級監(jiān)管模式
英國也是世界上期貨市場發(fā)展較早的國家之一。在美國現(xiàn)代期貨市場監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)的影響下，英國也建立了以行業(yè)自律管理為中心的三級管理模式。英國期貨市場監(jiān)管的最高機(jī)構(gòu)是證券投資委員會(huì)（SIB），自律管理機(jī)構(gòu)是證券期貨業(yè)協(xié)會(huì)和期貨期權(quán)協(xié)會(huì)。在1996年“住友事件”以前，英國期貨市場一直靠行業(yè)自律管理，政府主要是制定法律法規(guī)和采取非直接手段對期貨市場進(jìn)行宏觀調(diào)控，“住友事件”以后加強(qiáng)了政府監(jiān)管力度，但交易所和行業(yè)協(xié)會(huì)的自律管理仍然是英國期貨市場監(jiān)管的核心力量。
（本系列研究為中期協(xié)聯(lián)合研究計(jì)劃（第三期）課題研究成果）